10 0ctubre 2012
José Carlos Díez
El FMI acaba de publicar sus previsiones de otoño. El escenario mundial para 2013 es de ligera recuperación y un crecimiento del 3,5% próximo a la media histórica previa a la Edad Dorada del crédito. Las economías desarrolladas crecerán tan sólo el 1,5% y en los emergentes el Fondo espera una recuperación de los BRIC’s y fuerte crecimiento en Latam y África. En los países emergentes la inflación se mantendrá próxima al 5% mientras en los desarrollados por debajo del 2% y los riesgos pesan a la baja.
EEUU crecerá próxima al 2% por la contribución del consumo privado. El FMI vuelve a hacer salvedades de sus previsiones positivas y da por hecho que se evitará el precipicio fiscal y habrá acuerdo para prorrogar las rebajas fiscales y evitar una consolidación brusca que meta a la economía en recesión. Cómo decía el clásico “todos somos iguales pero unos más iguales que otros”. La incertidumbre es elevada. Todo apunta a que el Senado será controlado por los demócratas y el Congreso por los Republicanos y debe haber un acuerdo antes de final de año. Como el pasado año con el límite de deuda la situación llegará al límite y habrá tensión. La principal economía del mundo mantendrá una deuda pública por encima del 100% en el escenario de previsión, tasas de ahorro ridículas y mantendrá un déficit por cuenta corriente del 3% en 2017. China, Japón, Alemania y los países productores mantendrán sus superávits y seguirán comprando deuda pública a tipos próximos al 0%. Por lo tanto, los desequilibrios globales que fueron una de las causas que generaron la peor crisis financiera en ochenta años seguirán sin resolverse una década después de haber estallado. No me extraña que ni el propio Fondo se crea su escenario y advierta de los graves riesgos a la baja que existen sobre este escenario. Hacía mucho tiempo que el escenario central no tenía tan baja probabilidad de suceso.
No obstante, el principal riesgo global se concentra en Europa donde la economía seguirá estancada en 2013. El escenario exterior será favorable con una recuperación del comercio mundial y de la Europa del Este, las antiguas repúblicas soviéticas y sus principales clientes de exportación. Y, como no puede ser de otra manera, el Fondo estima que habrá estabilidad financiera y la tensión en los mercados se irá disipando. Esto permitiría que Alemania creciera un 0,9%, lo mismo que en 2012 con una recuperación de todos sus componentes de su demanda interna. Sentimos defraudar expectativas pero nosotros esperamos una recesión en Alemania con una intensa contracción de la inversión y el consumo estancado.
En los tres países intervenidos revisan fuertemente su previsión de crecimiento para 2013 a la baja. En Grecia las previsiones pasan de 0,0% en abril a -4% y además revisa a -6% la de 2012. Más escandaloso es la revisión de su deuda pública en el Fiscal Monitor 21 p.p. hasta el 182% del PIB, suponiendo un 90% de éxito en la quita privada del pasado verano. Y ya, rozando el absurdo, el Fondo revisa al alza su crecimiento tendencial en 2017 hasta el 3,5%. Nadie se cree que eso sea posible pero si no lo hacen la deuda crecería explosivamente. La Asamblea se produce con EEUU en campaña presidencial por lo que se ha puesto sordina a todos los temas. No obstante, se dice, se comenta, se rumorea que los miembros de países emergentes ya asumen que no recuperarán parte de los préstamos a Europa pero no quieren poner ni un euro más. A Merkel y el resto de líderes europeos se les llena la boca diciendo que Grecia tiene que seguir en el Euro pero no dicen cómo van a conseguirlo. Esta historia no tendrá final feliz y el riesgo de contagio es muy superior al de Lehman Brothers, algo que los inversores mundiales están minusvalorando en las primas de riesgo que exigen a los activos, especialmente en las bolsas.
En Irlanda dan crecimiento del PIB en 2013, ligera creación de empleo y bajada de la tasa de paro. Los irlandeses emigran, han bajado su tasa de actividad y han reducido significativamente sus horas trabajadas y eso explica que la tasa de paro no haya aumentado más aunque está en el 15%. No obstante, su déficit público seguirá siendo un 7,5% en 2013. A esto hay que sumar la deuda de sus bancos nacionalizados con el BCE de la que nadie habla y de la que tenemos muy poca información. Pero lo poco que se filtra en medios y economistas locales, el Gobierno lleva varios meses negociando para reestructurarla y alargar los plazos de vencimientos.
La banca irlandesa tenía el doble de crédito concedido al sector privado que su base depóstios y el objetivo de la Troika en el MoU era bajar ese ratio al 130%. El crédito al sector privado se ha desplomado un 10% en el último año y han conseguido frenar la fuga de depósitos pero aún así el ratio sigue en el 163%. El desapalancamiento privado pero continuará en 2013 y eso mantendrá la economía en depresión y por lo tanto el escenario del FMI parece optimista. Lo único relevante a destacar en Irlanda es que tras un desplome del 50% de los precios nominales de la vivienda parece que han tocado un suelo y llevan dos meses estables. Aún así, la deuda pública en 2013 se aproximará al 120% del PIB. Si eliminas el componente de las multinacionales que apenas pagan impuestos la deuda rondaría el 150% del PNB y también está abocada a la reestructuración.
En Portugal, el FMI también ha revisado a la baja sus previsiones de PIB para 2013 de un 0,3% en abril al -1%. El déficit previsto será del 4,5%. Portugal se verá beneficiado por la recuperación de Brasil y sobre todo del crecimiento explosivo del 8% en Angola y Mozambique que explican la mayor parte del crecimiento de las exportaciones desde 2009 y compensan el desplome de sus exportaciones a Europa, especialmente a España su principal cliente de exportación. En Portugal también hay objetivos en el MoU de desapalancamiento del sistema bancario y provocará más restricción de crédito en 2013. Por lo tanto nuestras previsiones para el PIB son una caída próxima al 2% y de mayor intensidad en la demanda interna. Esto provocará menor recaudación, un nuevo incumplimiento del déficit y forzará al FMI a cortar y pegar el escenario para 2014 en su próxima revisión. En el Fiscal Monitor, el Fondo revisa al alza 8,4 p.p. su previsión de deuda pública portuguesa hasta el 123,7% del PIB y enciende las luces rojas sobre una reestructuración de la deuda como en Grecia y en Irlanda.
En España, medio intervenida, e Italia que será intervenida próximamente el Fondo también revisa a la baja sus previsiones. El PIB italiano caería un 0,7% versus el -0,3% previsto en abril. El déficit caería hasta el 1,8%, por lo que el superávit primario excluyendo el pago de intereses de la deuda superaría el 3% del PIB. La reducción del déficit se ha conseguido a base de aumentar la presión fiscal que se sitúa en el 48%, una de las mayores de Europa y 13 p.p. superior a la española. Aún así, su deuda se aproximará al 130% del PIB cuando acabe 2013 y también se encienden las líneas rojas de reestructuración de la deuda. El principal problema de Italia es que tiene unas necesidades de financiación, excluyendo las letras del Tesoro, próximas al 25% del PIB en 2013 y es difícil que consiga refinanciarse sin ayudas. Más aún si España acaba pidiendo el rescate y el BCE sólo compra bonos españoles. Aunque a corto plazo los italianos se beneficiarían del efecto sobre su prima de riesgo, les abocaría a tener que pedir el rescate en 2013. Recordemos que en el SMP el BCE compraba el 70% de deuda italiana y aún así estuvieron a punto de caer y fueron salvados la mano hermana de Draghi con la LTRO. Sería el nuevo gobierno que salga de las urnas en marzo el que tendría que negociar el rescate y parece que Berlusconi se baja del tren electoral. La duda no es que Italia tenga que pedir un rescate, la gran pregunta del millón de dólares es de donde va a salir el dinero. Sólo hay una variable que permite resolver el puzle y se llama monetización masiva de deuda por parte del BCE que es por otra parte la forma en la que siempre se han resuelto las crisis de deuda y que sería compatible con la reestructuración de la deuda y la represión financiera.
En nuestra querida España, el Fondo ha revisado el PIB desde un crecimiento del 0,1% hasta una caída de 1,3%. En abril la previsión del Gobierno era similar a la del Fondo pero la situación se ha deteriorado significativamente y la revisión a la baja del Gobierno ha sido insuficiente. Para la demanda interna el Fondo espera una caída del 3% y no está especialmente negativo en empleo y tasa de paro aunque mantiene la destrucción de empleo en 2013. Revisa al alza su previsión de déficit para 2011 medio punto, para 2012 un punto hasta el 7% y para 2013 espera un 5,7% muy por encima del 4,5% del previsto por el Gobierno en el presupuesto que acaba de presentar. Las diferencias se explican principalmente por el escenario previsto en el cuadro macro y su impacto en la recaudación. En la deuda pública el Fondo computa el 100% del préstamo al FROB por parte de la Troika y aumenta 13 p.p. la deuda pública hasta el 97% del PIB en 2013.
Nuestras previsiones de PIB en 2013 son una caída del 2% y esperamos que el déficit se sitúe por encima del 6%. Por lo tanto, es altamente probable que superemos el 100% de deuda pública. En este escenario, se encienden las luces ámbar de la reestructuración de la deuda. Nuestro problema acuciante es de liquidez. La apertura del mercado tras el anuncio del OMT por parte del BCE ha permitido al Tesoro emitir más cantidad y hacer frente a los vencimientos y el pago de intereses de finales de octubre sin problemas pero saltará la luz de la reserva. En ese momento habrá que formalizar algún tipo de ayuda del ESM. El problema es que Draghi exige que lo pidamos pero depende que los socios lo aprueben y ninguna de las tres partes enseña sus cartas. Con estas perspectivas fiscales es posible si se articula bien que España siga financiándose en los mercados, Reino Unido lo ha conseguido con un cuadro clínico y un sistema bancario mucho peor que el nuestro. Pero el secreto del éxito se llama monetización masiva del banco central y es algo que en el BCE con su sede en Frankfurt y la fobia alemana a la inflación este economista observador sin ver, aunque espero equivocarme.
El ESM se acaba de aprobar pero apenas tiene capital desembolsado, no es solidario y tampoco tiene dinero en la caja. Por eso se han inventado una especie de CDS para la emisión de bonos que en caso de impago cubrirían la primera pérdida del 20%. Pero la gracia es que el ESM sólo pondría liquidez ya que la pérdida la asumiría el país que hace el default. No nos engañemos, aquí lo único que ha cambiado es la aprobación de la OMT del BCE. Pero de momento, Draghi no mueve ni una ceja en las ruedas de prensa y ya van dos.
Complicado escenario. Si se aprueba el rescate español, el BCE se verá obligado a comprar bonos y veríamos un rally en los mercados españoles y del resto de países intervenidos. Pero al igual que ha sucedido desde 2010 el efecto sería efímero. Hay solución pero es necesario que vuelva el crecimiento y lamentablemente Europa está abocado a continuar en recesión hasta que se reconozca los errores, se abandone la ideología de la austeridad y se cambie la política económica. Hoy Francia ha advertido que si hay recesión habrá que retrasar el objetivo de déficit del 3% en 2013. Un rayo de vida inteligente, pero muy tenue. Hace falta más concreción y una reacción energética y urgente. Las sociedades de los países afectados han aguantado, pero nadie sabe cuánto tiempo más podrán soportar sin exigir a sus gobiernos vías alternativas de resultado aún más incierto.
No hay comentarios:
Publicar un comentario